【东吴晨报1115】【行业】商贸零售、非银金融、电力设备【个股】远光软件、蔚来-SW

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行业

商贸零售：

双11

GMV未得官方披露

关注国货美妆超额增速

投资要点

2022年双11大促活动已经圆满结束。作为每一年规模最大的电商促销节，双11的销售情况往往映射了消费行业的未来发展趋势。双11销售情况如何，展现出了什么趋势？

全网销售基本平稳，直播电商表现亮眼。至今各大平台仍未披露确切的双十一GMV数字。星图数据显示，大促期间各平台总体销售额还是有小幅增长的，2022年双11期间（即11.1至11.11，下同），综合电商+直播电商的累计销售额为11,154亿元，同比+13.7%，相比于近几个月低个位数的社零增长，算是个不错的成绩。其中，综合电商成交额达9,340亿元，同比+2.9%，总体平稳；综合电商销售额排名TOP 3的平台依次为天猫、京东、拼多多。直播电商成交额达1,814亿元，同比+146%，表现亮眼，是本次双11的增长发动机，销售额排名TOP 3的平台依次为抖音、点淘、快手。

天猫美护品牌显著分化，关注优质国牌Alpha。据魔镜数据，2022双11期间，珀莱雅/可复美的天猫销售额同比+70.5%/ +78.7%，华熙生物旗下夸迪、润百颜、米蓓尔的合计GMV同比+61.9%。在平台整体GMV增速不高的情况下，这些国产品牌都展现出非常强劲的增长。

天猫双11成绩使我们观察品牌势能的重要指标。天猫是双11大促的主战场，天猫双11成绩能很大程度表征品牌双11的整体表现。当然，双11销售额不一定与商家盈利相挂钩。双11大促产生的增量消费有限，而主要是在“聚集销售”，即把促销节前后的消费集中到短时间内释放。这在数据上体现为，近年来平台双11 GMV增速基本上与全年GMV增速相当。在大幅折扣和高昂营销费用之下，品牌通常难以通过促销节直接盈利，而参与大促的主要目的是增强曝光、吸引新客关注，并期望通过后续复购盈利。而品牌在大促期间排名靠前，通常反映其被消费者认可度较高，是值得我们持续关注的对象。

国产品牌的强势崛起值得关注。本次双11国产品牌在品牌排行榜中又有所斩获：据天下网商统计，2022年双11期间，珀莱雅、薇诺娜官方旗舰店销售额分列快消行业第5、7名，并力压了海蓝之谜、SK-II等传统海外大牌；运动服饰行业，FILA、安踏、李宁分列2~4位，均超越了阿迪达斯；服装时尚行业波司登仅次于优衣库，列第2位。我们认为国产品牌的崛起和成长将会是未来我国消费行业发展的大趋势，依托于我国先进的消费品制造业实力，国产品牌有望凭借其在电商渠道运营、本土化能力等方面的优势，不断累积品牌力实现崛起。

推荐标的：品牌势能强劲的国产化妆品品牌：珀莱雅、华熙生物、贝泰妮等，建议关注巨子生物等。

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风险提示：第三方数据统计或会有偏差，行业竞争加剧，退货超预期等。

（分析师 吴劲草、张家璇、石旖瑄）

非银金融：

新设Y份额

费率折扣近五成

头部基金抢先机

——首批个人养老金基金产品落地点评

投资要点

事件：近日华夏、易方达、交银施罗德、富国等20余家头部基金公司发布公告，对旗下部分养老目标基金增设个人养老金专属Y份额，并修改基金合同和托管协议。

距离个人养老金实施细则落地仅过去7天，首批经调整后的个人养老金基金产品落地，彰显基金公司重视程度。《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》中对个人养老基金产品要求：1.最近4个季度末规模不低于5000万元或者上一季度末规模不低于2亿元的养老目标基金；2.投资风格稳定、投资策略清晰、运作合规稳健且适合个人养老金长期投资的股票基金、混合基金、债券基金、基金中基金和中国证监会规定的其他基金。在产品方面，应设立单独的份额类别。在费率方面，明确不得收取销售服务费，可以豁免申购限制和申购费等销售费用，可以对管理费和托管费实施一定的费率优惠。

我们以交银施罗德基金旗下2035三年持有期混合型基金中基金（FOF）增加Y类基金份额公告为例进行分析。公司公告自2022年11月11日，该基金原有的基金份额全部自动划归为A类基金份额，Y类基金份额为针对个人养老金投资基金业务设立的单独的基金份额类别，投资者仅能通过个人养老金资金账户购买Y类基金份额参与。具体来看，1）Y类基金份额的年管理费率为0.4%（A类为0.8%），Y类基金份额的年托管费率为0.1%（A类为0.2%），整体费率水平约为A份额一半；2）Y类基金份额默认的收益分配方式为红利再投资。我们预计引导个人养老金参与人长期投资。根据有统计的37只Y类基金，算数平均管理费率为0.33%（A类份额为0.74%），算数平均托管费率为0.073%（A类份额为0.169%），整体费率接近五成。

养老目标基金费率因为其双重管理的模式而叠加，在费率方面相较银行养老理财产品存在竞争劣势，而本次Y份额单设后，费率将与其他养老金融产品基本齐平，竞争优势显现。根据Wind统计，截止2022年11月11日，符合条件的养老目标基金（非Y单设份额）前端最高认购费率均值为0.74%，管理费率均值0.66%，托管费率均值0.17%，销售服务费率均值0.02%。收益率方面，符合条件的养老FOF绝对收益率均值为-4.45%，基准收益率均值为-4.20%，相对收益率均值为-0.25%。当前养老FOF收益特征类似“固收+”，近一年收益率水平显著回撤相对较大。综合养老目标基金的特征来看，此类产品的主要受众可能更偏向于投资风格较激进、可控风险下追求高收益且对资金流动性有一定要求的投资者，对风险偏好较低，厌恶回撤的个人养老金参与人吸引力不强。

头部基金公司有望率先抢占先机。截止2022三季度末，一共有44家基金管理人发行了符合条件的养老FOF产品，其中CR3达41.4%，分别为交银施罗德基金（规模达164.0亿元）、兴证全球基金（规模达96.4亿元），汇添富基金（规模达 62.6亿元）；CR10达76.5%（四至十位分别为南方基金、民生加银基金、招商基金、嘉实基金、华夏基金、华安基金和浦银安盛基金），头部基金公司有望率先抢占先机。

投资建议：距离个人养老金实施细则落地仅过去7天，首批经调整后的个人养老金基金产品落地，头部基金公司有望率先抢占先机。推荐东方财富，建议关注“含基量”较高的券商如广发证券和东方证券。

风险提示：居民可支配收入增长不及预期，个人养老金账户缴费上限增长不及预期，账户实际投资收益率吸引力不强，政策推进进程低于预期。

（分析师 胡翔、葛玉翔、朱洁羽）

电力设备：

整体盈利提升明显

IRA加速北美布局

投资要点

LG新能源：2022Q3收入约388.5亿元（韩元汇率196.84:1，下同），同环比+90%/+51%；受价格联动+销售增长双重影响；22Q3营业利润26.5亿元，营业利润率2.5%，同环比-3.8pct/+0.7pct，本季度金属价格联动机制显成效，增厚公司盈利，但本季度末韩元贬值带来非经营性外汇损失，净利润增速不及营业利润增速。产能方面，公司预计22年底产能达195GWh，其中亚洲/欧洲/北美产能分别达114GWh/68GWh/13GWh；25年底产能达522GWh，其中与通用汽车在密歇根州、俄亥俄州、田纳西州设厂，规划产能145GWh，与本田在俄亥俄州设厂，规划产能40GWh，与Stellantis合作，在安大略州规划产能45GWh，合资项目增加共计230GWh；支撑北美市场高增长。

三星SDI：2022年Q3收入约为272.7亿元人民币，同环比+56.1%/+13.2%；营业利润28.7亿元人民币，同环比+51.5%/+31.9%；净利润约32.4亿元人民币，同环比+51.8%/+56.0%，盈利能力显著提升，盈利主要由高附加值产品的销售扩大拉动。公司开发的4680电池计划明年确定具体设计并投入量产，除4680外，公司还同时开发了多种高度的46系列电池。在产能方面，公司计划在欧洲追加投资扩大匈牙利工厂产能；美国基地方面，密歇根工厂将增加一条电池包生产线，印第安纳州工厂提前开工以迎合《通胀削减法案》中的补助政策。

SKI：电池量利表现亮眼，隔膜23年减缓产能建设。2022年Q3电池板块营收111.47亿元人民币，同环比+169%/+70%；营业利润-6.84亿元人民币，同环比-36%/+59%；营业利润率-6%，同环比+6pct/+19pct。营收增长主要由于美国和欧洲新工厂稳定投产以及原材料价格上涨；营业亏损减少源于转嫁了原材料价格上涨的成本。目前已开始本土供应链布局，计划与贝特瑞、福特建北美正极厂。2023年隔膜产能规划下修2.1亿平米至18.7亿平米，24-25年维持之前规划不变。

松下：2022年Q3能源板块营收119.8亿元人民币（日元汇率20.2:1，下同），同环比+29.0%/+6.2%；实现营业利润6.1亿元人民币，同环比-30.7%/-23.9%；营业利润率5.1%，同环比-4.4pct/-2.0pct；主因原材料及物流价格上涨，以及销售额增加带来的开发费用和固定成本增加。产能方面，日本和歌山工厂10GWh 4680大圆柱电池产线正在进行改造，预计将于23年开始量产供货北美特斯拉。此外，10月31日松下宣布在堪萨斯州建设21700圆柱电池产线，计划使用7月批准的州激励计划进行投资，预计22年11月开工，25财年开始大规模量产，初始产能预计约30GWh。我们预计2025年公司全球电池产能将达229GWh。

投资建议：电动车销售旺季已至，继续强烈看好电动车板块，第一条主线看好Q2盈利拐点叠加储能加持的电池，龙头宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、派能科技，关注欣旺达、蔚蓝锂芯；第二条为持续紧缺、盈利稳定的龙头：隔膜（恩捷股份、星源材质）、负极（璞泰来、杉杉股份、信德新材，关注贝特瑞、中科电气）、结构件（科达利）、添加剂（天奈科技）、前驱体（中伟股份、华友钴业）、勃姆石（关注壹石通）、铝箔（关注鼎胜新材）；第三条为盈利下行但估值低的电解液（天赐材料、新宙邦，关注多氟多）、三元（容百科技、当升科技、振华新材，关注厦钨新能）、铁锂（德方纳米、万润新能）、铜箔（嘉元科技、诺德股份）；第四为价格持续维持高位低估值的锂（关注天齐锂业、赣锋锂业等）。

风险提示：销量不及预期、价格竞争超预期、投资增速下滑等。

（分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶）

个股

远光软件（002063）

“国改”和“信创”双轮驱动

新能源信息化巨头崛起

事件：2022年11月12日，公司发布《关于控股股东续签一致行动人协议的公告》。

国网数科加强控股持股比例，提高国网体系与资本市场的合作。公司与陈利浩先生续签《一致行动人协议》，协议背景是为2019年11月14日公司披露的《关于公司股东签署一致行动人协议暨公司控制权发生变更的提示性公告》，之前国网数科持股比利为13.25%，在本次《一致行动人协议》签署后，国网数科公司将合计控制公司23.21%股份的表决权，国网数科公司仍为公司控股股东，国务院国有资产监督管理委员会仍为公司实际控制人。协议的签署之后，国网数科将掌握远光软件绝对控股权，该协议将保证远光软件持续、稳定发展，提高经营、决策效率，同时在保证对于远光稳定的控制地位下，能够实现国网数科相关资产与国内资本市场的融合和贯通。

国网做背书，全面铺开公司电网行业的深度和广度。新能源并网趋势下的电力系统结构逐渐改变，在云计算基础上构建中台服务对提升电网企业业务及数据服务能力具有很强的重要性，国网数科的持股比例增加使得远光与国网规划保持一致。集团管理业务方面：远光在电网行业konwhow深，公司的YG-DAP产品截至目前已经在国网数科实现全模块应用，并在山西、辽宁等省管产业单位开展试点。增持之后，远光有望在国网数科的带领下，将在两大电网、五大发电中的数家、中电建等企业持续拓宽业务深度。智慧能源方面：国网数据的相关业务例如电子商务、能源金融科技及能源数字技术有望通过远光软件来加强与国内资本市场平台的融合和贯通，为远光在电网行业铺开业务做最强背书。

远光为电力信创的核心供应商，直接受益电力行业国产替代。电力行业信创工作提速，远光软件长期服务电力行业信息化，对电力企业业务特点、管理模式与技术要求更加熟悉，是国家电网、南方电网等集团认可的核心供应商。行业信创推进下，公司的DAP系统是目前唯一在国网进行SAP系统替代试点的产品，并已在国网数科公司实现了ERP全模块的应用，成为电力行业信创的标杆。我们认为，国网加强远光持股比例后，远光在电力央企ERP国产替代的浪潮中，远光软件有望凭借其DAP系统先进的技术理念和架构获得较大的增长空间。

盈利预测与投资评级：公司在电网背景优势强，我们维持2022-2024年收入预测23/29/35亿元，当前市值对应PS分别为4/4/3倍。我们认为公司在能源行业knowhow深，在虚拟电厂与电交易领域优势显著，维持“买入”评级。

风险提示：电力交易推进不及预期；B/G端业务推进不及预期。

（分析师 王紫敬）

蔚来-SW（09866.HK）

2022三季度业绩点评

Q3营收同比+33%

新车进入放量期

投资要点

公司公告：蔚来2022Q3营收为130.02亿元，同环比分别+32.61%/+26.33%，其中车辆销售收入为119.33亿元，同环比分别+38.16%/+24.68%。Q3毛利率为13.30%，同环比分别-7.03/+0.30pct；整车销售毛利率为16.40%，同环比分别为-1.65/-0.30pct。最终蔚来Q3归属普通股东净利润为-41.42亿元（2021Q3为-29亿元，2022Q2为-27.5亿元）。截至 2022 年 9月 30 日，公司现金及现金等价物、受限现金和短期投资为514亿元人民币。

Q3营收表现良好，持续大力投入研发。1）全新车型开启交付提升Q3销量表现，营收同环比均实现正增长。全新车型ES7/ET5开启交付+ET7交付持续爬坡，公司Q3累计交付3.16万辆，同环比分别+29.33%/+26.13%。产品结构改善使单车收入同比持续提升，环比保持稳定，2022Q3单车收入为37.75万元/辆，同环比分别+6.83%/-1.15%。2）去年同期确认积分收入+电池等成本上升影响毛利率表现，Q3毛利率同比-7.03pct，环比表现基本保持稳定。3）中国/欧洲营销活动增加&销售网络持续扩张，研发持续投入，费用率同环比均上行。2022Q3季度研发费用率为22.65%，同环比分别+10.48pct/+1.76pct，研发费用率提高主要原因为研发职能人员成本增加以及电池、芯片等增量设计和开发成本提高；SG&A费用率为20.86%，同环比分别+2.25/-1.31pct，SG&A费用率同比提升是由于销售和服务网络扩张，以及中国市场及欧洲市场营销推广活动增加，环比下滑主要来自渠道梳理和店效提高，截至9月底公司在全国布局全国累计布局77家蔚来中心+341家蔚来空间，与6月底相比分别+22/-18家。4）以上综合因素影响下Q3单车亏损同环比扩大，最终公司Q3实现净利润（含少数股东权益）为41.11亿元。Q3单车亏损为13.01万元（2021Q3为3.42万元，2022Q2为11万元）。

盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司2022-2024年业绩预测，营收分别为506.96/983.36/1544.04亿元（原为572.55/896.39/1442.08亿元），归属于普通股股东净利润为-118.40/-79.28/2.53亿元（原为-73.39/-53.14/-24.18亿元）。维持“买入”评级。

风险提示：芯片/电池等供应链不稳定；软件OTA升级政策加严等。

（分析师 曾朵红、黄细里）

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